传统观点认为，如果中国政府不希望房地产泡沫破灭，它就不会破灭。

尽管随着中国房地产市场出现逆转，外界担忧日渐加剧，但不要指望出现房子低价抛售、破产或银行不良贷款激增等情形。这可能是一个过分简单的结论，但到目前为止，这一结论似乎都得到了验证。

另一种观点认为，这是拒绝承认的态度，即中国拒绝按市价来计算房产的实际价值。但随着遭受重创的银行被迫控制向房地产行业的贷款发放，切断该行业从其他经济领域获得资金支持的生命线，麻烦就会出现。

这是一个从20世纪90年代日本地产泡沫破裂中吸取的教训，野村(Nomura)也在该公司最新的报告指出，这是一个跟中国有关的教训。该机构指出，中国目前的房地产市场与日本20年前的房地产市场有众多相似之处。

一个明显的相似点是地产市场的繁荣程度。在当时的日本和如今的中国，房地产行业的信贷增速都高于国内生产总值(GDP)的增速，经济活动都过热，银行也都是大举放贷。

但最重要的相似点是这两个房地产市场的行为模式，即随着房地产市场发生逆转，整个体制都没能公开面对惨不忍睹的坏账情况。

日本当时的情况是，监管机制无力，会计制度松散，这意味着市场相关各方都不愿实施的严厉的制度约束，也没有金融机构被迫破产。

野村估计，尽管当时对房地产行业的直接贷款不足日本总贷款规模的20%，但在此后十年，日本银行业最终累计减记了总贷款余额的25%。这段时期催生了日本的“僵尸银行”，此类银行也被认为是日本经济增长“失去的十年”的罪魁祸首。

今日的中国也是如此。外界普遍怀疑，中国银行业并没有公布旗下不良贷款的真实情况。从贷款经常得到展期，到向关系良好的国有实体进行不太透明的放贷，再到影子银行问题的爆发，这些都导致了与日本类似的不透明的市场环境。

承认坏账问题实际上变成了一项政治妥协。野村估计，中国银行业表内债务中有一半包括了某种形式的房地产抵押。

另一个相同点在于，这些问题凸显出一定程度的自大情绪。曾几何时，日本是全球经济的明日之星，是全球最大的债权人国家，从经济表现到企业管理理念等各个方面均获得赞誉。

而外界也认为，中国取代美国成为全球第一大经济体不过是时间问题，未来的某一天人民币甚至会取代美元成为全球储备货币。

那么，或许我们可以不用担心由无人居住的投资物业组成的“鬼城”，因为这些房子总有一天会有人住，而所有不良贷款都可以自行得到解决。中国政府需要应对的最坏情况似乎就是GDP增速降至7%。

这种观点意味着，投资者不应该仅仅关注房地产市场下滑的最新迹象，而是应该对于中国遭遇日本式的经济狂欢后的“宿醉”而保持警醒。

警告之声一直不绝于耳。

索罗斯(George Soros)曾在今年年初警告称，中国房地产市场可能是全球经济面临的最大风险。自那时起，似乎每周都会出现一篇详细阐述对中国大规模建筑工地进行访问的最新分析报告。

摩根士丹利(Morgan Stanley)在一份新报告中写道，美国投资者最为担心的一个问题是，在经济增速不断下降、房地产价格走弱的情况下，中国是否会降息。

但如果中国真的面对类似于日本的情形，一个可供借鉴的教训可能就是，当银行只想着如何修复资产负债状况的时候，事实证明降息的效果会有所减弱。

而另一个问题是，在放任监管松散的影子银行广泛出现之后，中国央行目前对利率的控制力已经减弱。

渣打银行(Standard Chartered)认为，包括信托产品、公司债以及银行贷款在内，加权融资成本实际上是上升的。他们称，融资成本在过去一年上升了80个基点。

另外还有其他一些因素给利率持续施加上行压力，其中包括储蓄增长放缓以及计划推进的利率市场化。

野村表示，难点在于银行面临融资成本上升的不利局面，却仍肩负着投放贷款以实现国内生产总值(GDP)增长目标的责任。

他们说，这将使中国银行业面临流动性紧张，从而令信贷周期出现逆转。中资银行将被迫停止向低利率公司提供贷款，因为它们将无法再以自身利润来贴补这类贷款。

目前判断中国房地产市场是否会出现日本式的崩盘为时尚早。但中国财政纪律薄弱，投资者应当谨防潜在的影响出现在意想不到的地方。

日本的经验表明，中国应让市场迅速处理掉破产的公司，而不是供养自己的僵尸。

来源：华尔街日报中文网